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　　文 | 喬雪、薛鈺潔 

　　頭圖 | 視覺(jué)中國(guó)

　　在閑魚(yú)上，眾多年輕人標(biāo)價(jià)9999.99萬(wàn)元收購(gòu)泡泡瑪特Dimoo和Labubu等系列的隱藏款。盡管標(biāo)價(jià)并非是最終的成交價(jià)，其中更有展示和社交的意味，但也足以反應(yīng)出泡泡瑪特盲盒的火爆和在年輕人心中獨(dú)有的地位。

　　由于能帶給消費(fèi)者不可替代的精神享受，泡泡瑪特盲盒席卷的狂熱，正從消費(fèi)市場(chǎng)延續(xù)到了資本市場(chǎng)。

　　從2020年12月上市起，股價(jià)一路躍升，市值最高點(diǎn)一度突破千億港元，瘋漲200多倍的市盈率，也讓泡泡瑪特被譽(yù)為潮玩界的茅臺(tái)。伴隨著泡泡瑪特的高估值，整個(gè)潮玩行業(yè)疾速擴(kuò)張，玩家接連涌入，資本不斷壓注，迅速進(jìn)入戰(zhàn)國(guó)時(shí)代。

　　但泡泡瑪特卻未能延續(xù)高增長(zhǎng)的傳奇，截至3月30日，泡泡瑪特股價(jià)報(bào)60.3港元，從上市后107.6港元的高點(diǎn)到現(xiàn)在，股價(jià)跌去近50%，市值蒸發(fā)掉了700多億港元，這意味著，資本市場(chǎng)已開(kāi)始冷靜理性看待泡泡瑪特。3月26日發(fā)布財(cái)報(bào)后，股價(jià)有小幅回升，但離輝煌時(shí)期的千億市值仍舊遙遠(yuǎn)。

　　資本不再厚愛(ài)，被稱為“00后茅臺(tái)”的泡泡瑪特神話破滅了嗎？

　　賣(mài)出5000萬(wàn)+潮玩，線下貢獻(xiàn)待加強(qiáng)

　　攤開(kāi)泡泡瑪特上市后第一份財(cái)報(bào)，全年?duì)I收25.13億元，同比增49.3%，調(diào)整后凈利潤(rùn)5.9億元，共售出了超過(guò)5000萬(wàn)件潮流玩具。 

　　但值得注意的是，營(yíng)收增速幾乎呈現(xiàn)斷崖式下跌。2018年、2019年、2020年泡泡瑪特總營(yíng)收同比增長(zhǎng)率分別為225.5%、227.2%、49.3%。

　　從貢獻(xiàn)營(yíng)收的具體渠道來(lái)看，2019年度線上渠道的收入5.39億，2020年實(shí)現(xiàn)了9.52億收入，營(yíng)收增速為76.5%，表現(xiàn)出色。與零售店收入39.9%的占比相較，線上渠道的收入將近與線下零售店持平。

　　線上收入方面，49%的線上收入來(lái)源于抽盒機(jī)，42.7%來(lái)自天貓旗艦店，京東旗艦店、葩趣等其他電商平臺(tái)貢獻(xiàn)了少量收入。一年來(lái)，由于泡泡瑪特加強(qiáng)了在線上的布局和營(yíng)銷(xiāo)，抽盒機(jī)與天貓旗艦店的收入都增長(zhǎng)了60%以上。但是，上市時(shí)被看好的自有電商平臺(tái)葩趣，財(cái)報(bào)中并未披露相關(guān)數(shù)據(jù)，泡泡瑪特打造的這一潮玩社區(qū)可能表現(xiàn)平平。

　　泡泡瑪特線上收入，主要來(lái)自于天貓旗艦店和抽盒機(jī)小程序，抽盒機(jī)小程序中雖然模擬線下購(gòu)買(mǎi)盲盒體驗(yàn)，設(shè)置各種互動(dòng)玩法，但是其本質(zhì)無(wú)非是促銷(xiāo)，離打造成一個(gè)真正的潮玩文化社區(qū)還有很遠(yuǎn)的路。而泡泡瑪特打造的潮玩社區(qū)葩趣，雖然設(shè)置了“藝術(shù)家”、“改娃”等欄目來(lái)增加用戶粘性與互動(dòng)，目前卻難以驅(qū)動(dòng)用戶創(chuàng)造內(nèi)容，社區(qū)不活躍，通過(guò)社區(qū)銷(xiāo)售產(chǎn)品的收入也不佳。

　　與線上的高增長(zhǎng)形成對(duì)比的，是線下增收卻不夠理想。2020年新開(kāi)店數(shù)量增長(zhǎng)66.7%，擴(kuò)張較快，然而零售店收入僅增長(zhǎng)了35.5%，其中一線城市的機(jī)器人店增長(zhǎng)近50%，但創(chuàng)造的總收入?yún)s2019年的1.2億元下降至2020年的1.19億元。努力擴(kuò)張的線下機(jī)器人店，方向可能不對(duì)。

　　線下收入增速趨緩，但線下有人零售店的市場(chǎng)依然焦灼。對(duì)于潮玩行業(yè)，線下門(mén)店的玩具陳列和購(gòu)物氛圍更能夠刺激年輕人的消費(fèi)欲望，給予消費(fèi)者更豐富的情感體驗(yàn)，泡泡瑪特的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們，自然不會(huì)放過(guò)擴(kuò)張的機(jī)會(huì)。

　　酷樂(lè)潮玩在線下已有200多家門(mén)店，雜物社也推出各種系列的盲盒，目前在線下也有200多家門(mén)店，已在全國(guó)擁有兩千多家門(mén)店的名創(chuàng)優(yōu)品也瞄準(zhǔn)了盲盒市場(chǎng)的風(fēng)口機(jī)會(huì)，推出自身品牌“TOPTOY”。對(duì)手們的攻城略地，泡泡瑪特并不輕松，5年來(lái)也只有不到200家門(mén)店，如何增強(qiáng)線下的收入，是一個(gè)不得不面對(duì)的重要問(wèn)題。

　　王牌熄火，IP都在吃青春飯？

　　令泡泡瑪特發(fā)家的“關(guān)鍵女孩”是Molly，當(dāng)初，正是泡泡瑪特借助香港設(shè)計(jì)師王信明設(shè)計(jì)的的Molly形象，一舉扭虧為盈，甚至幫助其走上盲盒之路。

　　而潮玩的核心競(jìng)爭(zhēng)力在做IP，創(chuàng)始人王寧曾表示，“泡泡瑪特要做這個(gè)時(shí)代的唱片公司。希望每個(gè)IP都成為像周杰倫、王菲這樣經(jīng)久不衰的爆品。”因此，這也形成了泡泡瑪特的IP運(yùn)營(yíng)模式，設(shè)計(jì)師專心打造IP，剩下一切由泡泡瑪特負(fù)責(zé)，包括孵化、打造供應(yīng)鏈、市場(chǎng)推廣、營(yíng)銷(xiāo)銷(xiāo)售等一系列工作。

　　以茅臺(tái)為例，雖然除了53度飛天茅臺(tái)之外，還有很多系列產(chǎn)品的年份酒，但是飛天卻是茅臺(tái)經(jīng)久不衰的拳頭產(chǎn)品，一瓶難求。反觀泡泡瑪特，具備這樣能打的產(chǎn)品嗎？

　　根據(jù)2020年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，Molly今年的銷(xiāo)量依然比較可觀，達(dá)到3.57億港元，占比14.2%，依然是泡泡瑪特的當(dāng)家花旦，但值得注意的是，這個(gè)數(shù)據(jù)和2019年底的4.56億港元相比，已經(jīng)遜色不少，在總營(yíng)收增長(zhǎng)的情況下，當(dāng)家王牌產(chǎn)品不僅沒(méi)有增長(zhǎng)還出現(xiàn)了大步伐后退。

　　在很長(zhǎng)一段時(shí)間中，Molly一直為泡泡瑪特貢獻(xiàn)較大營(yíng)收份額。2017年至2019年，Molly系列分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4101.9萬(wàn)元、2.14億元和4.56億元，分別約占總收益的26.3%、42.6%和27.4%。但現(xiàn)在來(lái)看，泡泡瑪特經(jīng)久不衰的IP似乎還遠(yuǎn)未形成，距離“長(zhǎng)青”更是道阻且長(zhǎng)。

　　頭部IP收入占比下降，IP的生命力不夠持久，需要不斷迭代去滿足市場(chǎng)，泡泡瑪特只能不斷去尋找新的IP。根據(jù)財(cái)報(bào)，2020年泡泡瑪特新授權(quán)IP的無(wú)形資產(chǎn)增長(zhǎng)了7000萬(wàn)，前一年的無(wú)形資產(chǎn)僅有1860萬(wàn)。

　　對(duì)于“潮玩就是設(shè)計(jì)師能夠創(chuàng)造出火的娃娃”這一屬性而言，自研IP存在很大的不確定性和成本。

　　2016年泡泡瑪特與Molly的設(shè)計(jì)者王信明簽約后，根據(jù)銷(xiāo)售情況支付固定年費(fèi)及設(shè)計(jì)費(fèi)，而2019年6月，王信明付出345萬(wàn)元，購(gòu)入泡泡瑪特2%的股份。事實(shí)上，即使按照泡泡瑪特從新三板退市時(shí)20億的估值，這2%的股權(quán)價(jià)值都超過(guò)1.7億。

　　只用345萬(wàn)就賣(mài)出了價(jià)值1.7億的股權(quán)，背后是大IP設(shè)計(jì)師擁有極高的話語(yǔ)權(quán)，也是泡泡瑪特不得不做出的妥協(xié)。而去年，該設(shè)計(jì)師風(fēng)波不斷，不少老玩家紛紛退坑表示抵制，和財(cái)報(bào)上大幅減低的Molly的銷(xiāo)量，這筆買(mǎi)賣(mài)有點(diǎn)兒“賠本”。

　　另一方面，自造血的機(jī)能還未形成，除了Molly和DImmo，泡泡瑪特其他的尾部IP都還在潛水階段，其他兩個(gè)自有IP收入加起來(lái)僅超過(guò)1000萬(wàn)。此外，為了創(chuàng)造出下一個(gè)類(lèi)似Molly的爆款，泡泡瑪特養(yǎng)著一群潮玩設(shè)計(jì)師，而目前，內(nèi)部設(shè)計(jì)師團(tuán)隊(duì)原創(chuàng)IP創(chuàng)造的收入也較少，僅超過(guò)1億元人民幣。

　　還有值得注意的是，根據(jù)2020年財(cái)報(bào)，泡泡瑪特獨(dú)家IP收入增長(zhǎng)了19.2%，但非獨(dú)家收入增長(zhǎng)更多，達(dá)到178.1%，在總營(yíng)收里的占比從2019年的9%增至17.7%，加上其他代銷(xiāo)占比14.6%，這也就是說(shuō)，在泡泡瑪特的總營(yíng)收里，與自家毫無(wú)關(guān)系，僅靠“二道販子”的收入占比就達(dá)到3成之多。

　　這似乎也在說(shuō)明，創(chuàng)造IP并非易事，相較之下收購(gòu)一個(gè)知名度和用戶忠誠(chéng)度比較高的IP更要?jiǎng)澦恪?020年，泡泡瑪特和全球知名IP合作，推出了哈利波特、火影忍者等系列，這些已經(jīng)擁有完整世界和人設(shè)的IP，幾年甚至幾十年的故事積累，已經(jīng)積攢下一批忠實(shí)的粉絲，“哈利波特魔法世界系列”銷(xiāo)售額達(dá)到7600萬(wàn)元，“坐坐家族2-迪士尼公主”系列銷(xiāo)售額達(dá)5200萬(wàn)元。而非獨(dú)家的授權(quán)合作意味著，這是一筆人人可做的生意。

　　泡泡瑪特，是要繼續(xù)陷入不斷去尋找新IP的路上，還是，也開(kāi)始也為娃娃們講講故事，這是一個(gè)待解的問(wèn)題。

　　向上還是向下，去哪兒尋找下一批年輕人？

　　“我以前也入坑（玩盲盒），平均每個(gè)月都要花好幾百，后來(lái)覺(jué)得沒(méi)什么堅(jiān)持的動(dòng)力，就留了幾個(gè)隱藏款，其他的都閑魚(yú)上賣(mài)了，退坑了；之后又沉迷抽卡，也是一個(gè)月大幾百多，后來(lái)又和同學(xué)玩起自己做娃（買(mǎi)手工材料，自己DIY），反正這錢(qián)就沒(méi)省下來(lái)過(guò)。后來(lái)我才發(fā)現(xiàn)，我就是想買(mǎi)，買(mǎi)啥反而不重要”，在上海上學(xué)的大學(xué)生小鵬這樣告訴Tech星球。

　　小鵬的取舍反映了年輕人中的一種趨勢(shì)，哪一陣子什么火就追什么，盲盒無(wú)非是切中了年輕人們的敏感神經(jīng)，但是能否持久就不好說(shuō)了。

　　然而，只要占有的市場(chǎng)份額足夠大，即便是流水般的年輕人，潮玩生意也是鐵打的磨盤(pán)。

　　萬(wàn)代公司一直是日本潮玩市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，2015 年扭蛋市場(chǎng)份額高達(dá) 62%，雖然競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增加，近年來(lái)萬(wàn)代市占率減少，但2019 年占比仍高達(dá) 57.5%。正是這樣，才在動(dòng)漫IP更迭如此頻繁的日本能走過(guò)了70個(gè)年頭。

　　對(duì)于泡泡瑪特來(lái)說(shuō)，雖然現(xiàn)在作為第一家潮玩上市公司，但想要保住龍頭的地位并不容易。

　　從若斯特沙利文的研報(bào)2019年數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來(lái)看，泡泡瑪特的市占率為8.5%，而后四名的市占率分別為7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。整個(gè)潮玩行業(yè)還未形成大的聚合效應(yīng)，寡頭優(yōu)勢(shì)尚未形成，而泡泡瑪特與第二名的差距僅為0.8%，只能說(shuō)是暫時(shí)坐上王座。

　　是繼續(xù)向上，搶占更高端的市場(chǎng)，錨定客單價(jià)更高的人群，還是繼續(xù)向下，去二三線甚至更下沉的市場(chǎng)尋求機(jī)會(huì)，是泡泡瑪特眼前面臨的叉路口。

　　向上看，意識(shí)到潮玩是高增速高毛利的藍(lán)海后，巨頭們率先作出嘗試：優(yōu)酷推出鄉(xiāng)村愛(ài)情系列盲盒；B站則在2020年8年收購(gòu)了潮玩衍生品公司ACTOYS，原本就憑借二次元的優(yōu)勢(shì)直接切入海外的動(dòng)漫IP市場(chǎng)；2021年初，騰訊也推出“嚯APP”，涉及潮玩業(yè)務(wù)；百度也打造潮玩項(xiàng)目“熱度潮玩”，搶占潮玩市場(chǎng)。 

　　而向下，泡泡瑪特也有更強(qiáng)大的對(duì)手，同樣看中盲盒的生意的名創(chuàng)優(yōu)品，選擇開(kāi)辟另一條路，TOPTOY與迪士尼、漫威等聯(lián)名，打造潮玩爆品。名創(chuàng)優(yōu)品的一大優(yōu)勢(shì)在于渠道，截至2020年Q2，名創(chuàng)優(yōu)品全球門(mén)店共4222家，其中在中國(guó)300多個(gè)城市擁有2500多家，且秉承一向追求極致性價(jià)比的打法，價(jià)格上設(shè)定為29.9元~39.9元一個(gè)，只有泡泡瑪特的一半。

　　在速度上，名創(chuàng)優(yōu)品的TOPTOY雖然2019年11月才入局，但今年就宣傳要開(kāi)出100多家店鋪，將很快追上5年有187家店鋪的泡泡瑪特。

　　從財(cái)報(bào)上看，泡泡瑪特的確選擇了更下沉的市場(chǎng)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，線下渠道中，門(mén)店47.52%增長(zhǎng)由二線及以下城市貢獻(xiàn) ，機(jī)器人商店的收入65.21%新增收入由二線及以下提供。

　　在把“中國(guó)迪士尼”的故事講成之前，我們還是要從零售業(yè)的角度去看泡泡瑪特。其中，對(duì)零售來(lái)說(shuō)的關(guān)鍵指標(biāo)是存貨周期。2017至2019年，泡泡瑪特的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為49天、46天、46天。對(duì)比同行，泡泡瑪?shù)陀趭W飛娛樂(lè)、美盛文化和TAKARA。

　　這是在上市之初，市場(chǎng)對(duì)其高估值的原因之一，低存貨周轉(zhuǎn)體現(xiàn)出公司定期監(jiān)察存貨水平，合理預(yù)測(cè)銷(xiāo)量以及把控庫(kù)存的能力。

　　但是，這一指標(biāo)在2020年的財(cái)報(bào)中發(fā)生變化，從2019年的46天，增加到了2020年的78天。這意味著，泡泡瑪特賺錢(qián)的效率變慢了。

　　而對(duì)手卻沒(méi)有變慢，一位潮玩項(xiàng)目的投資人告訴Tech星球，受到泡泡瑪特高估值的影響，潮玩的競(jìng)爭(zhēng)者涌現(xiàn)，不少都融了新錢(qián)，也都采取更激進(jìn)的打法，“泡泡瑪特在哪里開(kāi)店，我就在哪里開(kāi)店，甚至拿下比泡泡瑪特位置更好的店”。這無(wú)形中也提升泡泡瑪特的擴(kuò)張成本 。

　　進(jìn)軍二三線及下沉市場(chǎng)，能否復(fù)制“北上廣深”一線城市門(mén)店的坪效？面對(duì)眾多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入潮玩、在不同維度與其搶食，泡泡瑪特又該如何真正坐穩(wěn)“頭把交椅”？而解決這些問(wèn)題后，才算真正搭建起了高壁壘，才能享受護(hù)城河所帶來(lái)的高毛利和高品牌溢價(jià)。

　　就目前情形綜合來(lái)看，泡泡瑪特的泡泡還有，說(shuō)是潮玩界年輕人的茅臺(tái)，還為時(shí)尚早。